Trái phiếu chính phủ Việt Nam "đứng vững" giữa làn sóng bán tháo toàn cầu

Trong bối cảnh thị trường trái phiếu chính phủ tại nhiều nền kinh tế phát triển như Nhật Bản, Anh, Đức vừa trải qua một đợt bán tháo mạnh, đẩy lợi suất lên mức cao nhất trong hơn một thập kỷ, thị trường trái phiếu chính phủ Việt Nam lại ghi nhận diễn biến trái chiều với mức độ biến động được giới quan sát đánh giá là “ôn hòa” hơn đáng kể.

Tại Mỹ, lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm cũng liên tục leo thang, tiến gần mốc 4,8%, tiếp cận vùng đỉnh cao nhất kể từ cuối năm 2023. Trong khi đó, lợi suất trái phiếu chính phủ Việt Nam kỳ hạn 10 năm ở mức 4,43%, tăng 0,4 điểm phần trăm so với đầu năm nhưng vẫn thấp hơn nhiều so với giai đoạn một thập kỷ trước, khi mặt bằng lãi suất và rủi ro vĩ mô ở mức cao khiến lợi suất biến động mạnh.

Yếu tố then chốt giúp trái phiếu chính phủ Việt Nam cách ly khỏi làn sóng bán tháo toàn cầu, theo ông Diệp Quốc Khang, Giám đốc Nghiệp vụ cấp cao lĩnh vực trái phiếu của quỹ đầu tư Dragon Capital, chính là tỷ lệ nhà đầu tư nội địa cao. Số liệu đến cuối năm ngoái cho thấy Bảo hiểm Xã hội Việt Nam và các doanh nghiệp bảo hiểm khác nắm giữ 61,6% tổng khối lượng trái phiếu lưu hành trên thị trường. Các ngân hàng sở hữu khoảng 37,1%. Phần còn lại do các nhà đầu tư tổ chức nắm giữ, trong đó khối ngoại chỉ chiếm khoảng 0,15%.

Tỷ lệ này thấp hơn nhiều so với các quốc gia trong khu vực như Philippines (5%), Thái Lan (9,3%), Indonesia (12,8%) và Malaysia (34,2%). Theo ông Khang, khi một đợt bán tháo xuất hiện tại các thị trường phát triển, các quỹ đầu tư phòng hộ thường giảm thời gian đáo hạn bình quân của danh mục bằng cách bán trái phiếu chính phủ ở các thị trường mới nổi. Tuy nhiên, áp lực này không lan đến Việt Nam do tỷ lệ sở hữu của khối ngoại quá thấp. Ông Khang nhận định Việt Nam là một trong những thị trường có cơ cấu nhà đầu tư ít đa dạng và lợi suất ít biến động nhất khu vực.

Dữ liệu từ Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội, nơi niêm yết trái phiếu chính phủ, cũng phản ánh mức độ tham gia khiêm tốn của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường thứ cấp. Trong tháng 7, bình quân mỗi phiên giao dịch đạt khoảng 16.700 tỷ đồng, nhưng khối ngoại chỉ chiếm 3,4%. Ngay cả trong những tháng cao điểm, tỷ trọng giá trị giao dịch của khối ngoại cũng không vượt quá 6%.

Lý giải nguyên nhân dòng vốn ngoại tham gia hạn chế, ông Tyler Nguyễn Mạnh Dũng, Giám đốc cấp cao nghiên cứu chiến lược thị trường của Công ty Chứng khoán HSC, đưa ra hai lý do. Thứ nhất, trái phiếu chính phủ Việt Nam chưa nằm trong các chỉ số trái phiếu mới nổi lớn như JPMorgan GBI-EM Global Diversified hay Bloomberg EM Local Currency Government Index, khiến mức độ tiếp cận của dòng vốn quốc tế bị hạn chế. Thứ hai, các rào cản về thủ tục, thuế và quy định tài khoản vốn gián tiếp khiến vốn ngoại khó luân chuyển nhanh như tại các thị trường có độ mở lớn hơn.

Tuy nhiên, sự cách ly khỏi đợt bán tháo vừa qua không đồng nghĩa với việc tách biệt hoàn toàn. Các kênh truyền dẫn gián tiếp thông qua tỷ giá, lạm phát và chính sách tiền tệ vẫn hiện hữu. Kênh truyền dẫn đáng chú ý nhất là tỷ giá. Khi lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ và các thị trường phát triển tăng mạnh, đồng USD thường lên giá, gây áp lực lên tiền đồng. Ngân hàng Nhà nước có thể phải sử dụng dự trữ ngoại hối hoặc hút thanh khoản VND để ổn định tỷ giá, qua đó đẩy mặt bằng lãi suất liên ngân hàng và lợi suất trái phiếu chính phủ trong nước tăng.

Bên cạnh đó, lợi suất trái phiếu Mỹ tăng cũng thu hẹp chênh lệch lợi suất giữa VND và USD, ảnh hưởng đến mức độ hấp dẫn tương đối của tài sản bằng tiền đồng. Ngoài ra, giá dầu tăng trong bối cảnh căng thẳng địa chính trị leo thang có thể gây áp lực lên lạm phát, khiến nhà điều hành thận trọng hơn với chính sách tiền tệ.

Ông Dũng dự báo nếu đà tăng lợi suất toàn cầu kéo dài, áp lực lên trái phiếu chính phủ Việt Nam có thể xuất hiện, song mức độ nhiều khả năng sẽ thấp hơn đáng kể so với các thị trường mới nổi có tỷ trọng nhà đầu tư nước ngoài cao. Ông nhấn mạnh tỷ lệ nhà đầu tư nội địa cao giúp trái phiếu chính phủ Việt Nam ít chịu tác động trực tiếp từ các đợt bán tháo toàn cầu, nhưng đây chỉ là hiệu ứng giảm biên độ và tạo độ trễ trong kênh truyền dẫn, chứ không phải miễn nhiễm hoàn toàn.

Về triển vọng khi tỷ trọng nắm giữ và giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài tăng lên theo lộ trình mở cửa thị trường vốn, các chuyên gia cho rằng độ nhạy của thị trường chắc chắn sẽ tăng, nhưng đó không phải vấn đề tiêu cực hay đáng ngại. Bà Hoàng Việt Phương, Giám đốc Công ty cổ phần Xếp hạng tín nhiệm S&I, nhận định việc mở cửa thị trường sẽ làm tăng mức độ liên thông giữa trái phiếu chính phủ Việt Nam và thế giới, khiến biến động lợi suất có thể lớn hơn và tốc độ phản ứng với chính sách của Cục Dự trữ liên bang Mỹ (Fed) hoặc các đợt dịch chuyển dòng vốn quốc tế cũng nhanh hơn. Tuy nhiên, trong trung hạn, rủi ro này có thể được kiểm soát nhờ nền tảng vĩ mô tiếp tục tăng trưởng mạnh, nợ công trong vùng an toàn và vai trò chi phối của nhà đầu tư tổ chức trong nước. Bà Phương dự đoán khả năng xuất hiện các đợt bán tháo quy mô lớn tương tự một số thị trường mới nổi khác vẫn chưa cao.

Ở góc độ tích cực, ông Diệp Quốc Khang cho rằng việc có thêm sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài mang lại nhiều lợi ích như thu hút dòng vốn ngoại, tăng thanh khoản thị trường và cải thiện khả năng định giá. Trái phiếu chính phủ Việt Nam sẽ bắt đầu quá trình toàn cầu hóa khi tỷ lệ tham gia của khối ngoại đạt khoảng 15-25%, lúc đó độ nhạy về lợi suất sẽ tốt hơn và đường cong lợi suất mang tính thị trường rõ hơn. Theo chuyên gia của Dragon Capital, Việt Nam không nên cố giữ trái phiếu chính phủ cách ly với thế giới, mà nên tăng khả năng hấp thụ các cú sốc bằng cách phát triển đồng thời nhà đầu tư nước ngoài, công ty bảo hiểm, quỹ bảo hiểm tự nguyện, bảo hiểm xã hội, nhà tạo lập thị trường và thị trường repo (hợp đồng mua lại)